入六月的最后一周，我們看到前期產(chǎn)能控制持續(xù)增強的背景下，水泥行業(yè)價格僅在部分地區(qū)呈現(xiàn)小幅回落，而整體庫存仍然維持較低水平；玻璃價格也企穩(wěn)開始回升。微觀層面行業(yè)運行在這個淡季開端整體維持穩(wěn)定狀態(tài)。

　　而從前期剛剛公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)可以看出，固投數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)投資增速均維持穩(wěn)定，而主要建材工業(yè)品產(chǎn)量在本月均出現(xiàn)回暖。 其中水泥產(chǎn)量單月增長 1.9%， 1-5 月累計增長-0.8%；平板玻璃產(chǎn)量單月增長-0.7%，1-5 月累計增長-1.3%，降幅均有所收窄。我們認為今年一季度的確是出現(xiàn)了一定程度的需求壓抑，因而 4-5 月份從微觀數(shù)據(jù)來看，企業(yè)的出貨量均維持較好水平，也是需求出現(xiàn)后置的體現(xiàn)。 而往后看，從總量數(shù)據(jù)如房屋累計施工面積可以看出，后續(xù)需求的韌性仍然會比較強。

　　我們認為市場對國內(nèi)傳統(tǒng)行業(yè)需求預(yù)期相對悲觀，且存在修復(fù)空間。 無論是“綠水青山”、“理直氣壯做大做強做優(yōu)國企”還是“降赤字”都體現(xiàn)近年政府對自身資產(chǎn)負債表的修復(fù)訴求（做大資產(chǎn)、降低負債）；“新舊動能轉(zhuǎn)換”工作的迫切性疊加當(dāng)前的宏觀外部環(huán)境， 發(fā)揮傳統(tǒng)動能的造血作用可以說是一種手段。 我們?nèi)匀谎永m(xù)一貫的觀點，并不對需求總量過分樂觀，但也絕不悲觀；值得重點關(guān)注的是確定性的行業(yè)格局好轉(zhuǎn)，如結(jié)構(gòu)升級、去產(chǎn)能等大背景。

　　當(dāng)前時點，貿(mào)易摩擦硝煙再起，外部不確定性持續(xù)增多，我們建議持續(xù)關(guān)注確定性較強的強周期品種如水泥（下半年的玻璃可能也有機會），而成長性品種如（玻纖龍頭巨石、中材科技，品牌建材龍頭東方雨虹、北新建材、偉星新材、 帝歐家居等）的整體邏輯仍然是非常通順的，部分股價出現(xiàn)回調(diào)后反而現(xiàn)在是中長期的配置的極好介入時機。

　　水泥： “淡季”或不淡，低庫存下價格有支撐！礦山整改推動“熟料資源化”趨勢加速，利好過剩產(chǎn)能化解！

　　傳統(tǒng)淡季逐漸到來，近兩周各地價格漲跌互現(xiàn)，但整體幅度有限，價格中樞維持平穩(wěn)。我們認為今年“淡季”隨著水泥行業(yè)產(chǎn)能控制力度的不斷增強以及產(chǎn)業(yè)鏈條的加速收縮，有望出現(xiàn)“淡季”不淡的情況，價格中樞有望維持高位運行；甚至部分地區(qū)（如蘇北、山東、江西等地）在6 月份仍有漲價動力和彈性。強勢的微觀數(shù)據(jù)和業(yè)績的持續(xù)兌現(xiàn)將有力支撐龍頭企業(yè)的股價表現(xiàn)。 重點推薦海螺水泥，華新水泥等龍頭企業(yè)。

　　今年水泥行業(yè)淡季不淡的核心原因有三：

　　其一、 從同比數(shù)據(jù)看， 2018 年同期庫容比更低，錯峰生產(chǎn)政策更嚴(yán)，且在“熟料資源化”的背景下供給同比進一步收縮，我們預(yù)計未來三個月水泥淡季價格的下滑幅度有限，對全年的水泥價格形成重要支撐。 從庫容比看， 2018 年 6 月初全國水泥庫容比僅為 54%，從歷史來看處于絕對低位，去年同期 61%；華東庫容比僅不到 47%，去年同期約 57%。在庫容比處于歷史低位的情況下，企業(yè)協(xié)同的心態(tài)將更加穩(wěn)定，價格下滑幅度有限。 只要天氣不特別惡劣，低庫容比下的疊加施工的相對連續(xù)，對水泥價格能夠起到非常重要的支撐作用。

　　其二、對比 2017 年的同期的錯峰生產(chǎn)規(guī)劃，我們認為 2018 年的錯峰生產(chǎn)政策對供給端的收縮力度進一步加強，錯峰生產(chǎn)的規(guī)劃也更加細化、有針對性。 例如，山西省 2018 年非采暖季停窯 60 天，去年同期20 天；江蘇省 2018 年高溫梅雨季停產(chǎn) 30 天，去年同期 20 天。各省在錯峰的時間安排上相對延長，邊際收縮力度更大，而且今年錯峰的監(jiān)管執(zhí)行力度也進一步加強。 這將大大減少熟料的供應(yīng)能力從而持續(xù)優(yōu)化其三、“熟料資源化”不斷提速： 今年一季度水泥行業(yè)的整體走勢相對平穩(wěn)，相比其他周期品體現(xiàn)出了較強的韌性；而進入二季度以來，整體價格表現(xiàn)可以說是屢次超過市場預(yù)期。我們認為核心原因是在諸多因素的綜合作用下，我們年初提出的“熟料資源化”趨勢在不斷加速；無論是今年我們看到全國各地進一步對原材料資源的管控力度不斷增強（長江沿線管制采砂、部分縣市禁止石灰石外運出售）、大型企業(yè)進一步增強粉磨消化能力（海螺、南方等旺季日出貨量達到甚至超過歷史高點）等事實都能看出。

　　而往后看，我們看到近期各地政府頻繁針對礦山、水泥產(chǎn)能出臺管理方案調(diào)整。 我們看到浙江省《水泥工業(yè) 2018-2022 年發(fā)展規(guī)劃》已經(jīng)出臺，《規(guī)劃》中提出到 2022 年前后全省建設(shè) 5 個熟料基地（南方 3 個、海螺紅獅各一個；并搭載綠色礦山）；山東省、江蘇省等地均積極進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，關(guān)閉、搬遷、整改區(qū)域內(nèi)的水泥產(chǎn)線（例如徐州市要求中聯(lián)水泥等生產(chǎn)線下半年關(guān)停）。而長江沿線針對采礦、采砂等資源性行業(yè)的整改剛剛拉開序幕。 體現(xiàn)了政府對原材料、熟料資源的重視和接下來幾年對這些資源進行統(tǒng)籌集中管理的大發(fā)展方向。而像山東淄博等建材大市其實早已未雨綢繆，提前開始進行行業(yè)改革。 我們認為這將有效的從產(chǎn)業(yè)鏈條上游去壓縮水泥行業(yè)的整體有效產(chǎn)能，在“新常態(tài)”下行業(yè)進一步集中是大勢所趨，而大型水泥企業(yè)進一步獲取更多市場份額的確定性極強。

　　我們認為平抑周期下周期品配置邏輯在悄然變化， 而水泥行業(yè)是經(jīng)濟“新常態(tài)”下配置價值非常高的周期品。

　　其一、新常態(tài)下的需求周期平抑是大趨勢： 當(dāng)前經(jīng)濟狀態(tài)下，舊動能仍然承載著較強的為新動能造血的功能，我們認為政府是更多希望看到新動能在經(jīng)濟中的占比越來越多，而不是舊動能出現(xiàn)斷崖式下滑。近期政府的重要工作會議上明確指出，供給側(cè)改革將仍然貫穿整個新舊動能轉(zhuǎn)換的過程，我們認為政府是希望經(jīng)濟總量緩步回落的同時，同步加速供給的收縮，這也是當(dāng)前政府工作的大方向。 而基于當(dāng)前的政府各項表述和核心的訴求，我們認為近年大部分工業(yè)品的價格還是會延續(xù)在較高盈利中樞下的震蕩，不同的周期品振幅是不同的，但總體需求周期平抑是大趨勢。因而對周期品的配置邏輯也在逐漸轉(zhuǎn)變。

　　其二、平抑的周期下水泥的行業(yè)定價權(quán)最強、穩(wěn)定性較高，價值屬性邏輯最能講通： 歷史上看大家選擇周期品一般都是覺得鋼鐵是優(yōu)于水泥的，因為鋼鐵整個周期性更強，整個產(chǎn)業(yè)鏈條上杠桿較多，更容易從周期波動彈性中獲益。但是我們覺得現(xiàn)在隨著需求周期的波動變窄，而供給周期的擾動減少， 我們在這個時點對周期品的配置邏輯和歷史上看有明顯區(qū)別，現(xiàn)在新常態(tài)下盈利波動整體波動越窄的行業(yè)，龍頭企業(yè)相比于行業(yè)總體平均成本有明顯優(yōu)勢的行業(yè)，而且未來資產(chǎn)負債率比較低，分紅率有提升能力的龍頭。是可以講類價值化的邏輯的，水泥從各個條件上來看比較符合這個標(biāo)準(zhǔn)。 水泥是彈性、區(qū)域型產(chǎn)能，整個產(chǎn)業(yè)鏈條在國內(nèi)、是本土化定價產(chǎn)品且產(chǎn)業(yè)鏈條上庫存少，基本沒有杠桿，受到預(yù)期的影響相對較?。淮笮退嗥髽I(yè)由于有自有礦山的原因，具有很強的上游屬性，在目前的“供給側(cè)改革”大背景下水泥龍頭對于整體市場的定價權(quán)是非常強的。

　　其三、 “熟料資源化”將在 2018 年繼續(xù)對行業(yè)產(chǎn)生邊際影響，加速企業(yè)出清和龍頭的產(chǎn)業(yè)鏈條延伸。 2018 年隨著政府訴求更加重視“綠水青山”，我國石灰石礦山的格局將從過去“規(guī)模小、散亂差”向“集中化、規(guī)模化、正規(guī)化”靠攏， 采礦權(quán)的收縮與礦山的正規(guī)化將導(dǎo)致大量中小無證礦山的退出，大幅提高原材料石灰石礦石的邊際成本。 原材料的成本上升將促使行業(yè)分化，需要外購石灰石的水泥小企業(yè)由于競爭力加速衰弱逐步退出市場。相比之下，像海螺等一些水泥大企業(yè)由于擁有大量的石灰石礦山儲備，基本不會受影響，反而能夠獲得更多的水泥和熟料市場份額，另外通過自有礦山為一些附近小的混凝土攪拌站提供骨料等獲得更多具有“資源屬性”的利潤。水泥龍頭布局混凝土、向拉法基“主要銷售商混”的經(jīng)營模式逐漸過渡， 我們認為通過產(chǎn)業(yè)鏈條的不斷延伸，水泥龍頭企業(yè)甚至具備“二次成長”的邏輯。

　　簡而言之， 短期看，市場對需求的預(yù)期過于悲觀（對 PE 有壓制），這其實是當(dāng)前水泥行業(yè)估值上的安全邊際，而水泥和別的周期品在定價上存在較大差異（盈利取決于集中度而非產(chǎn)能利用率，這是明顯的預(yù)期差），加之微觀價格數(shù)據(jù)等的不斷驗證有較好的預(yù)期修復(fù)作用。 核心推薦海螺水泥，同時推薦中國建材、華新水泥等。中期維度來看行業(yè)格局的加速向好市場認知仍有不足，龍頭加速集中的趨勢、產(chǎn)業(yè)鏈條的延伸、行業(yè)向價值屬性的轉(zhuǎn)變其實是大勢所趨的（這個后續(xù)可以再慢慢驗證）。 海螺水泥、中國建材等行業(yè)龍頭在這個大趨勢中受益最為明顯。

　　玻纖： 需求穩(wěn)增，成長趨勢不改，龍頭配置價值凸顯，推薦中國巨石。

　　玻纖作為替代性材料，近年在全球經(jīng)濟回暖和國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的大潮中，整體需求增長明顯。風(fēng)電行業(yè) 2018 年反轉(zhuǎn)可期、汽車輕量化領(lǐng)域的滲透率將逐漸提高、電子紗下游覆銅板領(lǐng)域訂單飽滿，我們預(yù)計玻纖需求在 2018 及未來幾年仍然將維持穩(wěn)定增長。

　　新一輪產(chǎn)能投放來自主流大企業(yè)，中高端占比較高。 我們預(yù)計到 2018年底，三大企業(yè)（巨石、泰玻、重慶國際）新增產(chǎn)能將達到 61 萬噸；其他主要企業(yè)（長海、山玻、威玻、中材金晶）新增產(chǎn)能將達到 24 萬噸；國外新增相對較少，接近 5 萬噸。 此輪產(chǎn)能新增主要來自巨石、泰玻和重慶國際等大企業(yè)，且集中在熱塑、風(fēng)電等中高端領(lǐng)域。從行業(yè)需求來看， 熱塑型產(chǎn)品增速較高，近幾年巨石和泰玻此領(lǐng)域的銷售增速均超過 30%。且由于認證周期較長，用戶粘性較高，新進入者很難搶占市場，我們預(yù)計三大家的產(chǎn)能增加將被新增需求逐步消化。中低端產(chǎn)能來講， 持續(xù)數(shù)年的高盈利的確刺激了一定程度的產(chǎn)能新增（重慶三磊、江西元源等），但是與此同時需求的增長和行業(yè)壁壘的顯現(xiàn)將使得產(chǎn)能沖擊的力度相比上個周期有所減弱。 根據(jù)我們測算： 2018 和 2019 年全球產(chǎn)能沖擊（即有效產(chǎn)能增加值）約為 41 和 80 萬噸，同比增長 6%和 10.5%， 2019 年或存在小幅下降壓力。

　　【產(chǎn)線跟蹤： 中國巨石九江 7 改 10 萬噸產(chǎn)線、中材金晶 8 萬噸產(chǎn)線均于 5 月初點火，四川威玻 3 萬噸冷修技改線成 5 萬噸已于 5 月 18 日點火，中國巨石九江 8 改 10 萬噸產(chǎn)線已于 5 月底點火?！?/p>

　　中國巨石將進一步憑借自身積累多年的技術(shù)、資金、資源等優(yōu)勢，增強市占率和綜合競爭力，在產(chǎn)業(yè)升級和“走出去”的大潮中，擁有一席之地： 1）產(chǎn)能穩(wěn)步釋放確保銷量穩(wěn)增長； 2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端（中高端占比接近 70%）； 3）公司成本優(yōu)勢明顯，隨著所有老線完成冷修技改以及智能制造產(chǎn)線投出，成本優(yōu)勢將繼續(xù)保持； 4）公司近年來持續(xù)進行海外擴張，亮劍全球，成長空間進一步打開，我們預(yù)計美國產(chǎn)線將于年底投產(chǎn)，以外供外將進一步避免貿(mào)易摩擦的影響。

　　玻璃： 短期來看玻璃需求并沒有體現(xiàn)出明顯增長。 然而今年玻璃企業(yè)普遍體現(xiàn)出了較強的協(xié)同心態(tài)，效仿水泥行業(yè)嘗試主動對行業(yè)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，召開了各地產(chǎn)業(yè)會議。 5 月中旬的華南會議和后期的華中及華東、華北等地區(qū)廠家座談會對穩(wěn)定廠家和渠道的市場信心，起到了較好的作用。近期貿(mào)易商和加工企業(yè)采購玻璃的積極性有所提高。部分廠家前期居高不下的庫存也得到一定程度的緩解。 產(chǎn)銷比較快恢復(fù)，玻璃價格也出現(xiàn)了止跌回升。當(dāng)前價格中樞仍然不錯，能夠支撐企業(yè)相對較高盈利水平，我們認為隨著年中地產(chǎn)竣工需求逐漸回暖，玻璃價格有望停止下跌趨勢。 我們認為雖然玻璃同水泥在產(chǎn)能特性上存在較大不同，行業(yè)自律難度相對高，但是大企業(yè)核心訴求保持一致對后續(xù)價格表現(xiàn)有一定支撐作用。

　　中期維度看，我們?nèi)匀唤ㄗh重視當(dāng)前供需緊平衡的現(xiàn)狀和后續(xù)需求存在的超預(yù)期可能。 撇開排污許可證帶來的行政化干預(yù)， 2010 年之后的點高峰仍然預(yù)示著玻璃行業(yè)即將迎來的冷修高峰期；而地產(chǎn)庫存持續(xù)兩年的去化，疊加竣工面積增速和新開工、銷售增速之間出現(xiàn)罕見的剪刀差預(yù)示著補庫存有較大空間。我們認為玻璃的供需兩端均有向好的趨勢，而這一時點后續(xù)的需求將是彈性的重要來源。 推薦旗濱集團。

　　品牌建材： 對消費建材的投資我們建議看清長期的趨勢，與時間為友，與強者為伴。 長期看好北新建材、偉星新材、東方雨虹和帝歐家居， 短期部分龍頭因為原材料成本上升可能面臨一定盈利能力下滑的壓力，但是在行業(yè)集中度進一步提升過程中成本的轉(zhuǎn)嫁只是時間問題。

　　我們推薦的消費建材類公司的成長性不僅源于細分行業(yè)市場規(guī)模的平穩(wěn)增長，更來源于作為各細分行業(yè)龍頭的內(nèi)生增長帶來的市占率和盈利能力的持續(xù)提升，主要基于以下原因：

　　1） 2B 端： 地產(chǎn)商集中度和精裝房比例的雙重提升使龍頭地產(chǎn)商具有更強的采購話語權(quán)，具備工程端優(yōu)勢且深度綁定的品牌建材企業(yè)將持續(xù)受益；

　　2） 2C 端： 存量房的二次裝修和消費升級帶來的新增需求以及相對較小

　　的單客消費金額使消費者更加看重品牌和服務(wù)；

　　3） 礦產(chǎn)資源緊缺疊加環(huán)保趨嚴(yán)，進一步淘汰資源儲備不足的小企業(yè)，以及環(huán)保不達標(biāo)的石膏板、瓷磚和防水材料企業(yè)。

　　除北新建材以外，其他裝飾建材龍頭公司市占率不高，具備“大行業(yè)，小公司”特點，隨著地產(chǎn)集中度提升、消費升級以及環(huán)保趨嚴(yán)影響，龍頭市場份額將持續(xù)提升。

　　新材料： 半導(dǎo)體石英耗材龍頭迎來新時代，推薦菲利華。

　　公司是國內(nèi)石英玻璃行業(yè)龍頭，在半導(dǎo)體、光通信、航天航空等領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢明顯： 1）在半導(dǎo)體領(lǐng)域， 公司是國內(nèi)唯一獲得主要半導(dǎo)體設(shè)備商（東京電子、應(yīng)材、 Lam）認證的石英材料供應(yīng)商； 2）在航天航空領(lǐng)域，公司是全球少數(shù)具有石英纖維量產(chǎn)能力的制造商之一， 是軍方的主導(dǎo)供應(yīng)商； 3）在光通信領(lǐng)域， 公司可提供絕大部分石英玻璃輔材器件。

　　下游景氣均向上：全球石英玻璃市場規(guī)模接近 250 億， 半導(dǎo)體和光纖應(yīng)用占比分別為 65%和 14%左右。 1） 全球半導(dǎo)體進入景氣周期，半導(dǎo)體石英需求量年增長有望達 15%。 2） 5G 提升光纖景氣：按照 2020 年 5G 商用，我們預(yù)計未來幾年光纖需求年復(fù)合增長率為 25%， 2018 年同比增長超過 20%。 3） 國防裝備升級加民用拓展，推動石英纖維復(fù)合材料穩(wěn)步增長。

　　半導(dǎo)體領(lǐng)域進口替代空間大：三大主業(yè)景氣均向上，光纖穩(wěn)定增長， 軍工和半導(dǎo)體加速增長（ 2017 年半導(dǎo)體業(yè)務(wù)營收增速為 46%），隨著半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)迅速轉(zhuǎn)移，公司作為研發(fā)和技術(shù)龍頭，產(chǎn)品質(zhì)量和工藝穩(wěn)定性已獲得國際主流設(shè)備商的資質(zhì)認證，而且相對海外競爭對手具有成本和本地化服務(wù)優(yōu)勢，有望加速實現(xiàn)進口替代。

（轉(zhuǎn)自中國投資咨詢網(wǎng)）

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